我們首次覆蓋保利協(xié)鑫，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)及3.5 港元之目標(biāo)價(jià)，相當(dāng)于2014 年14 倍之市盈率。公司為全球規(guī)模最大、成本領(lǐng)先之多晶硅及硅片生產(chǎn)商。它將成為國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)扶持政策及即將來(lái)臨之行業(yè)復(fù)蘇的最大受益者。我們預(yù)期公司自2013 年下半年開(kāi)始之收入、利潤(rùn)率、凈利以及財(cái)務(wù)狀況均將顯著好轉(zhuǎn)。

國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)扶持政策。我國(guó)于2013 年8 月推出其20 年執(zhí)行期限之光伏上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼政策。根據(jù)這項(xiàng)政策，光伏電站將能夠收取每度電0.42 人民幣的補(bǔ)貼，使其能夠與現(xiàn)有非光伏發(fā)電模式競(jìng)爭(zhēng)。國(guó)家還與歐盟積極磋商，并同意歐盟進(jìn)口首7 吉瓦光伏模組每瓦0.74 美元的最低售價(jià)，恢復(fù)了我國(guó)光伏制造商的利潤(rùn)率和盈利能力。

行業(yè)即將復(fù)蘇。有跡象表明全球光伏需求受到中國(guó)帶動(dòng)即將逐步復(fù)蘇。盡管光伏安裝量于2012 年錄得零增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)其將于2013 年取得15%的年増長(zhǎng)，并于2014-17 年以20%左右的年均速度増長(zhǎng)。然而，全球主要多晶硅生產(chǎn)商分別宣布暫停或延緩他們的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃。故此，我們預(yù)計(jì)此更有利的供需環(huán)境將推動(dòng)多晶硅售價(jià)進(jìn)入新一輪上升趨勢(shì)。

全球成本領(lǐng)先者 - 贏家通吃。通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、高效流程管理及技術(shù)進(jìn)步，保利協(xié)鑫現(xiàn)已成為全球光伏產(chǎn)業(yè)的成本領(lǐng)導(dǎo)者。其成本優(yōu)勢(shì)將透過(guò)現(xiàn)有成本下降措施進(jìn)一步擴(kuò)大，加上公司作為全球最大多晶硅及硅片生產(chǎn)商，我們預(yù)期保利協(xié)鑫將成為即將來(lái)臨之光伏行業(yè)復(fù)蘇的最大受益者。

業(yè)務(wù)即將顯著好轉(zhuǎn)： 我們預(yù)計(jì)保利協(xié)鑫未來(lái)3 年的收入將以12%之復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，毛利率將從2012 年之7.8%提升至2015 年約37.4%。凈虧損則從2012年之35 億港元減少至2013 年約11 億港元，并于隨后大幅扭虧為盈，預(yù)期2014及2015 年將分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)38 億港元及64 億港元。公司未來(lái)更強(qiáng)的自由現(xiàn)金流有望改善其截至2013 年6 月約186%的凈負(fù)債比率至2015 年年底約34%。