我們預計晶澳四季度出貨組件420MW(相對三季度的410MW環比增加0.4%)但是組件出貨量維持在60%。我們由此估計晶澳全年營收人民幣64.92億(與2011年107.33億相比同比下降39.5%)同時凈虧損12.48億人民幣(2011年虧損5.72億人民幣)。這與市場一致預期有差異,因為晶澳目前更加注重組件環節出貨量,而組件需要更強的品牌認知度和市場專業度。

組件平均售價持續下跌。我們相信公司環比組件售價下滑5%,電池片下滑11%。這意味著組件售價每瓦0.7美金,電池片售價每瓦0.33美金。全成本由三季度每瓦0.71美金下滑到四季度每瓦0.59美金,主要原因在于更低的多晶硅售價和組建/電池片加工成本。

雙反調查將會傷害到晶澳。但是我們也發現,晶澳是保利協鑫的核心客戶,后者可以以較低價格供給晶澳硅料,這一定程度上可以對沖風險。

雙反案美國已經制裁,而歐盟或跟進制裁包括晶澳在內的組件商。歐洲和美洲是晶澳的兩大重要市常歐洲和美洲在2011分別占天合出貨量的26%和8%,在2012年下半年分別占39%和4%。如果歐盟雙反確立,后果是災難性的,因為歐洲占了2011年光伏需求70%以上以及2012年光伏需求的50%以上。

我們預測2012/13/14年的每股收益每存托憑證美金-31.84/-12.68/3.21以反映目前歐美雙反帶來的負面因素及14年可能出現的行業反轉。維持晶澳光能的評級至中性同時上調目標價至美金5.50,這預示2012/13/14E的市凈率在0.27/0.30/0.29x.